Über traditionelle Anleihen hinausblicken

Bisher boten Staatsanlei­hen Stabilität und weitgehende Diversifikation. Gegenwär­tig ­se­hen sich Investoren einem weit differenzierteren Marktum­feld gegenüber. Inflationsschocks, ­divergierende Fiskalpolitik, sich wandelnde Zentralbankprioritäten und geopolitische Unsicherheit haben das Chancenspektrum an den globalen Zinsmärkten grundlegend neu gestaltet. Deswegen sollten institutionelle Investoren jetzt überdenken, was sie von ihrer Anleihenallokation erwarten.

Die Märkte haben mehrere ­Regime durchlaufen: pandemiebedingte Interventionen, aggressive Straffungszyklen und zu­nehmend divergierende wirt­schaftliche Entwicklungen in Europa und darüber hinaus. Es zeigte sich, dass festverzinsliche Wertpapiere nicht mehr von einer einzigen makroöko­nomischen Entwicklung bestimmt werden. Die Dispersion ist zurückgekehrt, relative Bewertung zählt wieder und aktives Management hat stark an ­Bedeutung gewonnen.

Dies gilt insbesondere für Pen­sionskassen. Viele Portfolios halten grosse Allokationen in traditionellen Long-only-Anleihe­strategien, die einem direktionalen Zinsrisiko ausgesetzt sind. Jetzt braucht es ein breiteres In­strumentarium. Es gilt, sich auf Preisineffizienzen zwischen Ländern, Emittenten, Zinskurven und Instrumenten zu konzentrieren und nicht auf die Richtung der Zinsentwicklung. Die Vorteile sind attraktive Renditen, Unabhängigkeit vom Zinszyklus dank «neutraler» Duration, beständige Renditen sowie Diversifikation.

Diese Vorteile entstehen durch Anlagen in den sichersten Teil des Anleihenuniversums – in das sogenannte Rates-Universum. Es zeichnet sich durch niedrige Ausfallraten sowie hohe Liquidität aus. Dazu gehören traditionelle Staatsanleihen und Covered Bonds, bei denen Leverage besonders effizient eingesetzt werden kann. Covered Bonds verbinden eine hochwertige ­Besicherungsstruktur mit einer breiten und zunehmend globalen Investorenbasis. Gleichzeitig führen die Bilanzpolitik der Zentralbanken sowie regulatorische Änderungen und die Dynamik der Bankenfinanzierung weiterhin zu Preisanomalien auf den Märkten.

In den vergangenen Jahren ­haben sich bedeutende Chancen ergeben – nicht nur in Skandinavien, sondern auch in Südeuropa, Osteuropa und in neueren Märkten wie Kanada und Australien. Die globale Zinslandschaft ist deutlich differenzierter geworden, als vielen Investoren bewusst ist. Fiskaldisziplin, politische Stabi­lität, Schul­dentrag­fähigkeit und Wachstumserwartungen unterscheiden sich zwischen verschiedenen Ländern mittlerweile erheblich.

Wesentlich ist dabei, dass ­diese Chancen nicht rein makroökonomisch getrieben sind. Einige der bedeutendsten Ver­wer­fungen entstehen durch tech­nische Faktoren wie Emis­sions­kalender, Bilanz­restrik­tio­nen von Handelshäusern, regu­la­torische Kapitalvorschriften, Liquiditäts­bedin­gun­gen oder vo­rübergehende Angebotsungleichgewichte. Märkte können so sehr schnell ineffizient werden.

Die zentrale Erkenntnis der vergangenen Jahre: Histo­rische Korrelationen dürfen nicht als selbstverständlich vorausgesetzt werden. Es konnte beobachtet werden, wie sich stabile Beziehungen zwischen Zinsen, Spreads und Volatilität auflösten. Das erfordert einen anpassungsfähigen Ansatz bei der Portfoliokonstruktion.

Institutionen stehen heute gleichzeitig unter dem Druck mehrerer Faktoren wie Finan­zierungsverpflichtungen, Inflationsunsicherheit, erhöhte Volatilität und die Notwendigkeit, die Resilienz des Portfolios zu stärken, ohne dabei die Liquidität zu beeinträchtigen. Strategien, welche aktiv auf verschiedene Marktregime reagieren können, verdienen daher als Ergänzung zu traditionellen Allokationen in Anleihen erhöhte Aufmerksamkeit.

Das Marktumfeld dürfte kaum einfacher werden, da Zentralbankpolitik weniger auf Volatilitätsmuster abgestimmt ist als bisher. Dies erfordert eine Analyse, die über Zentralbankpolitik und wirtschaftliche Fundamentaldaten hinausgeht und die Struktur der Zinsmärkte sowie die Risikofaktoren Liquidität, Swap-Marktdynamiken, Emissionsmuster und marktübergreifende Relative-Value-Beziehungen einbezieht. Für langfristige institutionelle Investoren könnte dieser Wandel sowohl zusätz­liche Komplexität als auch ein breiteres Chancenspektrum bedeuten.